ジャックスを売却した私が、営業キャッシュフローを調べ直して気づいたこと

調べ直した理由

6月に、ジャックスを300株すべて売却しました。売却の経緯と、3か月後の採点は、こちらに書いています。

▶ ジャックス(8584)を損切りした理由

この記事では、売却理由を繰り返しません。ひとことだけ書くと、最大の理由は「減配が怖かったから」ではありません。収益力が大きく落ち込み、改善を期待しにくいと見たからです。

売却後、ふと気になりました。「営業キャッシュフローがマイナスの会社の配当は、危ないのか？」

売却理由に営業CFは入っていませんでした。それでも、金融業の営業CFを、自分は詳しく知らないままでした。なので、調べ直しました。

営業CFは、12期連続でマイナスだった

ジャックスの連結営業CFを、有価証券報告書で確認しました。

• 2014年3月期〜2025年3月期の12期、すべてマイナスでした。
• 2026年3月期だけ、+231億円とプラスです。
• 2013年3月期以前は、確認していません。

直近5期を並べます（単位：億円、有価証券報告書より）。

決算期	営業CF	財務CF	現金及び現金同等物（期末）
2022年3月期	-1,520	+1,861	1,386
2023年3月期	-2,140	+2,461	1,622
2024年3月期	-980	+1,290	1,875
2025年3月期	-452	+397	1,745
2026年3月期	+231	-412	1,446

営業CFがマイナスの期は、財務CF（借入や社債などの資金調達）がプラスです。営業CFが-2,140億円の年でも、現金残高は増えています。営業CFだけでは、現金の増減は見えません。

営業CFがマイナスだった理由（確認できた範囲）

2024年3月期と2025年3月期は、有価証券報告書の本文で理由を確認しました。

• 売上債権（割賦売掛金など）の増加：2024年3月期が約-1,368億円、2025年3月期が約-247億円
• 仕入債務の減少：2025年3月期が約-474億円

信販・クレジットの会社は、お客さまに代金を立て替えて、あとから回収します。立て替えた分（債権）が増えると、営業CFはマイナスになります。

営業CFがマイナスになるのは、金融業だけではありません。一般の会社でも、売上が伸びて売掛金や在庫が増えると、利益が出ていても営業CFがマイナスになることがあります。

ただ、金融業は、この「債権の増減」が本業そのものです。営業CFの上下が、事業の規模や回収の進み方と強く結びつきやすい、と私は理解しました。

全12期の内訳までは確認していません。「マイナスだったから問題なし」と言うつもりはありません。

2026年3月期は、なぜプラスになったのか

2026年3月期の営業CFは、+231億円でした。有価証券報告書の説明では、収入の主な内訳は売上債権の減少（+616億円）です。

ただし、他の項目も大きく動いています。

• 税金等調整前利益：約223億円
• 仕入債務の減少：約-239億円
• その他の資産の増加：約-318億円（内訳は確認できていません）
• 利息の支払額：約-286億円

プラスになった主因は、売上債権の減少です。この減少が何を意味するのか（事業規模なのか、回収の進み方なのか）は、私には断定できません。取扱高の推移など、さらに確認が必要だと考えています。

営業CFがプラスでも、現金は約299億円減っていた

見落としやすい点があります。2026年3月期は、営業CFがプラスなのに、現金及び現金同等物は約299億円減りました（1,745億円→1,446億円）。

内訳はこうです。

• 営業CF：+231億円
• 投資CF：-122億円
• 財務CF：-412億円
• 為替換算差額：+4億円

財務CFには、借入や社債の発行による収入と、返済や償還による支出、配当の支払いなどが、すべて合計されています。さらに、財務CFの中には、MUFGからの増資収入（約391億円）も含まれています。 この増資収入を除いた財務CFは、約-802億円です。

この約-802億円は、借入・返済・社債の発行や償還・配当などを合計した純額であり、返済額そのものではありません。 増資で入ってきた現金があっても、財務CF全体では大きな支出超過になり、現金は減りました。

営業CFがプラスでも、財務面で資金が出ていけば現金は減ります。 営業CFのプラスを、そのまま「余裕が増えた」と読むのは、早いと思います。

MUFGへの第三者割当増資：良い面と、薄まる面

2025年9月、ジャックスは三菱UFJ銀行を割当先に、第三者割当増資を行いました。

• 金額：約390億円（9,980,831株、1株3,916円）
• 発行済株式数：35,079,161株→45,059,992株
• 用途（有価証券報告書より）：国内外の成長投資（M&A）、事業構造改革、システム・DX投資

財務基盤の強化という面では、自己資本比率が6.52%から7.91%に上がりました。

株式の希薄化という面では、株数が増えた分、1株あたりの利益は小さくなりやすいです。連結の1株利益（EPS）は、536円から380円に下がりました。

ただし、EPSの低下を、全部増資のせいにはできません。

• 純利益：約186億円→約153億円（約18%減）
• 期中平均の株式数：約3,473万株→約4,027万株（約16%増）

どちらも効いています。この割合は私の概算ですが、「利益の減少」と「株数の増加」の両方がある、ということです。2027年3月期は、増資後の株数が1年間通して効きます。

配当方針は、公式資料でこう書かれている

配当200円は、会社の方針ではどうなっているのか。有価証券報告書の「配当政策」には、こうあります。

• 配当政策の基本：安定的かつ継続的な配当を重要課題とする。
• 中期経営計画「Do next!」：DOE（株主資本配当率）3.0%、または配当性向40%を目安にいずれか高い方とする。
• 1株あたり200円以上の安定的な還元に努める。

DOEは、配当の総額を自己資本で割った数字です。会社が2027年3月期に予想しているのは、次のとおりです（決算短信）。

• 純利益：100億円（-34.7%）
• EPS：223.42円
• 配当：200円
• 配当性向：89.5%

会社の公式資料で確認できたのは、配当方針の文言と、2027年3月期の予想値です。実際にどの基準（DOE3.0%、配当性向40%、200円以上の下限）で配当予想を決めたのかは、公式資料には書かれておらず、私は確認できていません。

参考までに、利益から計算した40%基準では約89円です。期末自己資本の3.0%を株数で割ると、約200円前後になります。いずれも私の概算で、DOEの会社定義も確認できていません。「こう計算すると近い数字になる」というだけで、会社が実際にそう決めたという意味ではありません。

大事なのは、方針が「目安」「努める」という書き方であることです。200円が続く保証があるわけではありません。 利益が戻らなければ、配当性向の高さは続きます。

調べ直しても、売却理由は変わらなかった

営業CFを調べ直して、わかったことがあります。金融業の営業CFは、マイナスだからといって、そのまま配当リスクと読むものではない、ということです。債権の増減が営業CFに大きく出るので、営業CFだけを見て判断すると、事業の実態を読み違える可能性があります。これは、数字の理解が深まった点です。

一方で、売却判断の妥当性は、別の話です。売却理由は、営業CFではなく、次のものでした。

• 2027年3月期の経常利益が、会社予想で-45.7%（決算短信）
• 収益力が落ち込み、改善を期待しにくいという、当時の私の見通し

たとえ年間200円が続いたとしても、利益を生み出す力が弱まっている会社を、配当だけを理由に持ち続けることは、私にはできませんでした。

もちろん、これは当時の見通しです。今後ジャックスの業績が改善すれば、見通しが外れたことになります。売った後に3万円ほどの配当を取り損ねたことも、前回の記事に書いたとおりです。

営業CFの理解は深まりました。売却判断の正誤は、まだ結論を出しません。 営業CFを調べ直したことは、売却の撤回ではなく、数字を理解するための振り返りです。

同じ疑問を持った人へ（金融業のCF計算書の見方）

専門的に見る必要はありません。確認することを、3つにまとめます。

① 現金の動き

• 営業CFがマイナスなら、「売上債権の増減」が大きいかを見る。
• 財務CFで、借入や社債がどう動いているかを見る。増資のような一時的な収入が入っていないかも確認する。
• 現金の残高が、実際に増えているか減っているかを見る。

② 事業の健全性

• 営業債権の質を見る（延滞や回収の状況が、開示されているか）。
• 貸倒リスクを見る（貸倒引当金の増減や、貸倒関連の費用）。
• 調達金利を見る（支払利息が増えていないか。借入の条件が変わっていないか）。

③ 配当の持続性

• 利益が続くかを見る（来期の会社予想や、利益の落ち込みの理由）。
• 配当方針の文言と、配当性向を見る（「目安」「努める」なのか、利益に対して配当が重くなっていないか）。

営業CFだけで判断しないことが、金融業を見るときの基本だと感じました。

2027年5月に、売却判断を再評価します

ジャックスの次の決算（第2四半期）は、2026年11月5日（木）の予定です。通期決算は、2027年5月に出る見込みです。

そのときに、売却判断を再評価します。再採点の結果は、良くても悪くても、このブログに書きます。

参考にした一次情報（公式資料）

• 有価証券報告書 第95期（2025年4月〜2026年3月）｜EDINET
• 有価証券報告書 第94期（2024年4月〜2025年3月）｜EDINET
• 有価証券報告書 第90期（2020年4月〜2021年3月）｜EDINET
• 有価証券報告書 第89期（2019年4月〜2020年3月）｜EDINET
• 有価証券報告書 第87期（2017年4月〜2018年3月）｜EDINET
• 2026年3月期 決算短信〔日本基準〕（連結）｜JPX
• ジャックス 公式IR情報（配当金情報／IRカレンダー）